白云机场：国内航线占比大 业绩稳定增长

　　吞吐量增长快于国内机场平均水平。08年前三季度，白云机场完成旅客吞吐量约2466万人次，比上年同期增长10%;货邮吞吐量49.4万吨，比上年同期增长8.7%;飞机起降架次19.3万架次，比上年同期增长7.9%。1-11月份，公司分别完成旅客吞吐量3070万人次、货邮85.72万吨、起降架次25.71万次，同比分别增长8.4%、7.7%、4.9%。目前拥有定期航班航线155条，其中：国内航线112条;国际航线41条;地区航线2条。由于全球经济及国内经济增长放缓，旅客吞吐量人次、货邮、起降架次增幅虽然有所放缓，但由于国内航线占比较大，增幅仍处于国内机场的前列。

　　FEDEX入驻，货运周转增量具有较大不确定性，但长期利好。08年11月底，联邦快递(Fedex)亚太转运中心落户白云机场并试运行，成为白云机场货运业务的重要转折点。联邦快递转运中心项目2006年1月动工，总投资24亿，09年1月正式投入使用。目前该转运中心每周4个航班试运营，2009年1月将增加到每周10个航班，可能要远远落后于原每周135个货运航班的预测。但长期来看，随着经济的回暖，实现亚洲一日达，并衔接欧洲、北美一日达，每年可为白云机场带来60-80万吨的货量，与07年白云机场货邮吞吐量相当。我们认为，联邦快递亚太转运中心启用后的1-2年内，每年可以为公司带来数千万的盈利增加。

　　区域竞争激烈，航空枢纽地位可能被弱化。在包括港澳等在内的珠江三角洲，有白云机场、深圳机场、珠海机场、香港机场、澳门机场等在内的机场5个。就省内范围而言，深圳机场对广深周边的地区有较强的分流作用;就国际航线而言，随着港深、港省之间不断融合，陆路交通便捷度的提高，香港作为国际航空枢纽的地位会得到进一步的提升，而广州白云机场的航空枢纽地位会逐渐被削弱。我们认为，长期来看，我国将形成以北京、上海、香港为主的三大国际航空枢纽。

　　新的劳动法使得人工等综合成本上升年。08年前三季度，营业成本为12.79亿元，较去年同期的10.11亿元上涨27.8%，其中主要是由于人工、物料成本等的上涨。公司毛利率同比下降了2.7个百分点，为18.1%。公司在期间费用方面的控制能力进一步提升，管理费用同比仅增加2.5%，销售费用因公司推行特许经营权举措同比大幅度下降了41.3%，下降了3134万元。我们认为，公司费用成本控制能力的上升体现了公司管理层经营能力的提升，未来几年费用的控制与节省将快速提升公司业绩。

　　公司目标价8元，维持"推荐"评级。预估公司08年、09、10年分别为EPS为0.39元、0.45元、0.55元。以12月26日7.30元的收盘价计算，对应公司08年、09、10年动态PE分别为18.7倍、16.22倍、13.27倍，以08年20倍的PE计算，公司合理价为8.00元。维持"推荐"的投资评级。(兴业证券)